Petteri Orpon hallitus haluaa vähentää julkisen velkaantumisen aiheuttamia riskejä euroalueen vakaudelle vahvistamalla markkinakuria. Samalla hallitus sivuuttaa julkisen velan merkityksen rahoitusmarkkinoiden sujuvalle toiminnalle.
Euroopan talous- ja rahaliittoa Emua käsittelevä osio kesäkuussa julkaistussa hallitusohjelmassa nousi hetkeksi otsikoihin, kun Suomen Pankin johtokunta hermostui sen keskuspankkeja koskevista kirjauksista. Uutisoinnissa keskityttiin näiden kirjausten mahdolliseen lainvastaisuuteen, mutta samalla sivuutettiin kuitenkin syvempi analyysi siitä, mitä Orpon hallitus Emu-politiikassaan tavoittelee.
Ohjelman perusteella hallituksen Emu-politiikan tavoitteissa korostuu markkinakurin vahvistaminen. Markkinakurilla viitataan euroalueen talousohjauksesta puhuttaessa siihen kurinalaistavaan vaikutukseen, jonka yksityiset lainoittajat asettavat hallituksille valtioiden velkakirjamarkkinoiden kautta. Oletuksena on, että mikäli jäsenmaat ylivelkaantuvat ja niiden julkiset alijäämät kasvavat, sijoittajat alkavat vaatia velalta korkeampaa korkoa. Tämän tarkoitus on saada hallitukset hillitsemään julkisten menojen kasvua ja ryhtymään tarvittaessa sopeutustoimiin.
Markkinakurin vahvistamisen tärkeyttä hallitukselle kuvaa ohjelman kirjaus, jonka mukaan ”Suomi on avoin joustavuuden lisäämiselle sovituissa alijäämä- ja velkakriteereissä räätälöidysti, jos samalla edistetään uskottavasti markkinakuria ja talouden velkakestävyyttä sekä mahdollistetaan valtioiden velkajärjestely”.
Kirjaus on paljonpuhuva, sillä Suomi on tähän saakka suhtautunut epäilevästi Euroopan komission ja useiden jäsenmaiden esityksiin lisätä joustoja julkisia alijäämiä ja velkaantumista rajoittaviin sääntöihin. Nyt tiukan talouskurin nimeen yleensä vannovat hallituspuolueet ilmoittavat olevansa valmiita hyväksymään sääntöihin perustuvan budjettikurin löysentämisen, mikäli samaan aikaan sovitaan vastaavasti velkakirjamarkkinoiden välityksellä toimivan kurin vahvistamisesta.
Jäsenmaiden julkisesta velkaantumisesta huolestuneet katsovat usein, ettei markkinakuri toimi euroalueella tai sen vaikutus on liian heikko. Voimistamalla markkinakuria Orpon hallituksen tarkoitus on lisätä jäsenmaiden painetta vähentää julkista velkaa ja siten edistää euroalueen rahoitussektorin vakautta.
Mutta muodostaako julkinen velka tosiasiassa uhkan euroalueen vakaudelle, ja millaisin toimin siihen pitäisi puuttua? Kysymys on moniulotteinen ja siihen vastaaminen edellyttää jäsenmaiden ja markkinoiden välisen suhteen tarkastelua.
Julkinen velka ja Euroopan rahoitusjärjestelmän vakaus
Rahoitusmarkkinoihin erikoistuneen taloustieteilijän Daniela Gaborin ja poliittisen talouden tutkijan Cornel Banin mukaan Euroopassa on 2000-luvun aikana koettu merkittävä rakennemuutos. Euroalueelle on kasvanut suuri ylikansallinen rahoitusmarkkina, jolla pankit ottavat lainaa ja käyttävät sen vakuuksina jäsenmaiden velkakirjoja. Sen myötä rahoitusmarkkinat rakentuvat yhä voimakkaammin julkisen velan varaan.
Koska pankit ja muut markkinatoimijat tarvitsevat valtioiden velkakirjoja käydäkseen kauppaa, niiden saatavuudesta on tullut välttämätön edellytys rahoitusmarkkinoiden sulavalle toiminnalle. Rahoitusmarkkinoiden sääntelyyn erikoistunut taloustieteilijä Ad van Riet katsookin tuoreessa tutkimusartikkelissaan, että EU:n rahoitusmarkkinoiden riippuvuus julkisesta velasta aiheuttaa merkittävän riskin niiden vakaudelle.
Tämä johtuu van Rietin mukaan Emun instituutioiden ja rahoitusmarkkinoiden sääntelyn ristiriidoista. Yhtäältä EU:n institutionaalinen rakenne on suunniteltu tavalla, joka pyrkii tuottamaan markkinakuria ja rajoittamaan jäsenmaiden velkaantumista. Emulle ei ole perustettu keskushallintoa, joka voisi laskea liikkeelle omaa velkaa ja toimia jäsenmaiden ottaman velan viimekätisenä takaajana. Tällä tavoin lainoittajat ohjataan kohtelemaan jäsenmaiden velkaa riskipitoisena sijoituskohteena ja asettamaan jäsenmaat velallisina hierarkiaan niiden arvioidun riskitason mukaan.
Koska kaikkien jäsenmaiden joukkovelkakirjat hyväksytään sääntelyssä riskittömiksi omaisuuseriksi, pankit tarvitsevat niitä täyttääkseen sääntelyn asettamat vaatimukset.
Toisaalta rahoitusmarkkinoiden sääntelyssä EU paradoksaalisesti kuitenkin kohtelee kaikkien jäsenmaiden velkaa riskittömänä omaisuuseränä. Sääntely velvoittaa rahoituslaitokset huolehtimaan, että riskipitoisten sijoituskohteiden vastineena niillä on taseissaan tietty osuus matalariskisiä tai riskittömiä omaisuuseriä. Koska kaikkien jäsenmaiden joukkovelkakirjat hyväksytään sääntelyssä riskittömiksi omaisuuseriksi, pankit tarvitsevat niitä täyttääkseen sääntelyn asettamat vaatimukset.
EU-sääntely antaa euromaiden julkisille velkakirjoille myös monin muin tavoin etuoikeutetun aseman suhteessa yksityisiin lainanottajiin niiden kilpaillessa sijoittajien huomiosta. Se ei esimerkiksi velvoita pankkeja ja sijoitusrahastoja hajauttamaan sijoituksia jäsenmaiden velkaan. Siksi rahoituslaitokset voivat haalia taseeseensa periaatteessa rajattomasti yksittäisen jäsenmaan velkakirjoja riippumatta sen tulevaisuuden maksukykyyn kohdistuvista huolista.
EU-sääntely siis eri tavoin kannustaa – ellei suoranaisesti pakota – sijoittajia rahoittamaan jäsenmaita. Koska julkisille velkakirjoille riittää tämän vuoksi kysyntää, myös jäsenmailla säilyvät kannustimet rahoittaa toimiaan velanotolla. Samalla rahoituslaitokset kuitenkin altistetaan jäsenmaiden julkiseen velkaan sisältyvien riskien kasvulle.
Vaikka jäsenmailta puuttuu viimekätinen takaaja, rahoitusmarkkinoiden sääntely kohtelee kaikkien euromaiden velkaa riskittömänä. Tämä ei van Rietin mukaan ole linjassa sen pyrkimyksen kanssa, että rahoitusjärjestelmä pidetään vakaana.
Irti jäsenmaiden etuoikeuksista
Orpon hallituksen Emu-poliittisia tavoitteita voi tulkita pyrkimyksenä korjata van Rietin kuvaama ristiriita EU:n suhtautumisessa julkiseen velkaan. Ajaakseen markkinakurin vahvistamista hallitusohjelma nimeää kolme keskeistä keinoa.
Ensiksi hallitus ilmoittaa ajavansa no bailout -periaatteen palauttamista. Tällä se viittaa EU:n perussopimusten säädöksiin, jotka kieltävät EU:ta ja toisia jäsenmaita ottamasta yhden jäsenmaan velkoja kontolleen. Käytännössä hallitus esittää siis vaatimuksen, että jäsenmaat ja EU-instituutiot sitoutuvat yksittäisen jäsenmaan avustamista kieltävien pykälien kirjaimeen ja henkeen.
Toisena keinona hallitusohjelma esittää velkajärjestelymekanismin käyttöönottoa. Tällä hallitus tarkoittaa menettelyä, jossa maksuvaikeuksiin ajautuneen jäsenmaan veloista leikataan osa pois tavalla, joka tuottaa luottotappioita yksityisille velkojille.
Julkisen velan kutistuminen vähentäisi myös sen tuottamia riskejä rahoitusmarkkinoiden vakaudelle.
Kolmantena keinona hallitusohjelma ajaa valtionlainojen riskipainojen tuomista pankkien vakavaraisuuslaskentaan. Tällä hallitus viittaa pankkisääntelyn uudistamiseen tavalla, joka purkaisi kaikkien jäsenmaiden velan käsittelyä riskittömänä sijoituskohteena.
Hallituksen ajamien asioiden perimmäisenä pyrkimyksenä on siis poistaa jäsenmaiden velkakirjojen etuoikeutettu asema. Tällöin rahoitusmarkkinat voisivat suhtautua yksittäisen jäsenmaan velkaan kuin mihin tahansa sijoituskohteeseen ja arvioida sen riskejä rinta rinnan muiden sijoituskohteiden kanssa.
Oletuksena on, että tämä johtaisi voimakkaasti velkaantuneiden tai nopeasti velkaantuvien maiden korkotasojen nousuun ja pakottaisi niiden hallitukset huomattavasti nykyistä rajumpiin julkista velanottoa rajoittaviin toimiin. Julkisen velan kutistuminen vähentäisi myös sen tuottamia riskejä rahoitusmarkkinoiden vakaudelle.
Uusliberaali tulkinta valtioiden ja markkinoiden suhteesta
Markkinakurin nimeen vannovan hallitusohjelman taustalla on tunnistettavissa erityinen uusliberaali tulkinta rahoitusmarkkinoiden ja valtioiden välistä suhteesta. Tässä tulkinnassa markkinat määrittävät valtioiden finanssipoliittisen liikkumavaran ja takaavat järjestelmän vakauden.
Uusliberaalin tulkinnan mukaan markkinat varmistavat pääoman tehokkaan kohdentamisen julkisten ja yksityisten velanottajien kesken. Tällöin julkisen velan turvallisuus sijoituskohteena perustuu ennen kaikkea markkinaperustaiseen finanssipoliittiseen kuriin.
Jotta markkinakuri tulee mahdolliseksi, EU-instituutioiden ja sääntelyn tuottamat etuoikeudet valtioille lainanottajina on ensin poistettava. Juuri siihen Orpon hallitusohjelman esitykset pyrkivät.
Talouden noususuhdanteen aikana sijoittajat tyypillisesti suhtautuvat riskeihin huolettomasti, ja markkinakuri on heikkoa. Laskusuhdanteessa sijoittajista taas tulee kaikkia riskejä karttavia.
Uusliberaalissa Emu-visiossa on kuitenkin kriittinen heikkous: se ei riittävästi tunnista markkinoiden epäluotettavuutta kurittajana. Kuten taloustieteilijät Paul De Grauwe ja Yuemei Li ovat huomauttaneet, markkinoiden oikukkuus paljastui viimeistään vuonna 2008 alkaneen finanssikriisin ja sitä seuranneen eurokriisin aikana.
Talouden noususuhdanteen aikana sijoittajat tyypillisesti suhtautuvat riskeihin huolettomasti, ja markkinakuri on heikkoa. Laskusuhdanteessa sijoittajista taas tulee kaikkia riskejä karttavia. Kriisien aikana tämä voi merkitä voimakasta rajoitetta jäsenmaiden finanssipoliittiselle liikkumavaralle ja heikentää hallitusten kykyä elvyttää taloutta. Siten markkinakuri tyypillisesti syventää ja pitkittää kriisejä.
Orpon hallituksen ajama uusliberaali malli siis tuskin tuottaa kestävää ratkaisua Emun vakausongelmaan. Mallin menestys edellyttäisi, että euroalueelle samanaikaisesti rakennettaisiin riittävän suuri itsenäistä finanssipoliittista valtaa käyttävä keskushallinto, johon markkinakuri ei ulottuisi ja joka siten pystyisi ylläpitämään euroalueen vakautta kaikkina aikoina.
Mikäli näin ei tehdä, toteutuessaan Orpon hallituksen ajamat toimet johtaisivat todennäköisesti eurokriisin aikaisten hätäratkaisujen toistumiseen. Kriisiaikoina se pakottaisi Euroopan keskuspankin EKP:n tukemaan jäsenmaita vähintäänkin perussopimusten hengen – ellei sen kirjaimen – vastaisesti.
Ratkaisuna julkisen velan turvallisuus
Hallitusohjelman edustaman mallin sijaan euroalueen vakausongelmaan voi hakea myös vaihtoehtoisia ratkaisuja. Euroalueen julkiseen velkaan voidaan uusliberaalin näkökulman vastaisesti suhtautua myös lähtökohtaisesti turvallisena sijoituskohteena. Tällöin avaimia siihen ristiriitaan, joka sävyttää EU:n suhtautumista jäsenmaiden velkaan, haetaan täysin vastakkaisesta suunnasta kuin mihin Orpon hallitus on päätynyt.
Kuten van Riet toteaa, julkisen velan turvallisuutta korostavat näkökulmat hahmottavat markkinoiden ja valtioiden välisen suhteen euroalueella uusliberalismista poikkeavalla tavalla. Ero korostuu etenkin ajattelussa, jonka mukaan jäsenmaiden velkakirjat asettuvat eurooppalaisen rahahierarkian huipulle.
Tämän logiikan mukaan keskuspankit takaavat jäsenmaiden velkakirjamarkkinoiden toiminnan kaikkina aikoina, jolloin velkakirjat muodostavat erittäin arvostetun ja halutun arvopaperiluokan. Lisäksi sekä hallitukset että rahoituslaitokset tarvitsevat julkista velkaa, ja siksi niillä on yhteinen intressi kohdella sitä turvallisena.
Markkinat eivät voi koskaan olla täysin vapaita valtioiden puuttumiselta. Valtioilla on viime kädessä valta pakottaa rahoitussektori toimimaan julkisen edun mukaisella tavalla.
Markkinoiden kurinalaistavan roolin sijaan eurooppalainen rahoitusjärjestelmä voidaan hahmottaa myös eräänlaisena julkisen ja yksityisen sektorin kumppanuutena. Koska julkinen velka on lainsäädännöllä myönnetty yksityisen rahoitussektorin välitettäväksi suoran keskuspankkirahoituksen sijaan, velkakirjoista tulee rahoituslaitoksille tuottoisaa liiketoimintaa. Tämän vastineeksi rahoituslaitosten odotetaan kohdentavan pääomat tehokkaasti ja tarkoituksenmukaisella tavalla.
Samalla yksityisten markkinoiden keskeinen rooli pääomien kohdentajana tuottaa rahoituslaitoksille merkittävää ”infrastrukturaalista valtaa”. Tällä tarkoitetaan sitä, että rahapolitiikan päättäjien ja sääntelyviranomaisten on osin mukauduttava rahoituslaitosten kaupallisiin päämääriin. Markkinat uhkaavatkin jatkuvasti kiertää sääntelyä ja kerryttää yksityistä varallisuutta tavoilla, jotka heikentävät taloudellista vakautta.
Nämä epätoivotut seuraukset muistuttavat siitä, etteivät markkinat voi koskaan olla täysin vapaita valtioiden puuttumiselta. Valtioilla on viime kädessä valta pakottaa rahoitussektori toimimaan julkisen edun mukaisella tavalla. Lainsäädäntö ja rahapolitiikka voivat tehdä julkisesta velasta riskitöntä, mutta samalla julkisen vallan pitää kontrolloida yksityistä lainanantoa ja rajoittaa rahoitusmarkkinoiden toimintaa taloudellisen vakauden ja yleisen edun turvaamiseksi.
Julkisen vallan velvoitteet
Eurokriisi toi esiin riskit, joita jäsenmaiden julkinen velka voi aiheuttaa euroalueen vakaudelle. Vaikka Emun instituutiot ovat sittemmin merkittävästi muuttuneet, uudistukset eivät ole kokonaan poistaneet näitä riskejä. Euroalueen talousohjaus ja sääntely suhtautuvat edelleen ristiriitaisesti jäsenmaiden velkaan käsitellen sitä yhtä aikaa riskipitoisena ja riskittömänä.
Erilaiset poliittiset ohjelmat pyrkivät ratkomaan tätä epäselvyyttä ja vähentämään siten julkisen velan muodostamaa uhkaa rahoitusjärjestelmän vakaudelle. Orpon hallitus on omaksunut uusliberaalin näkökulman, joka haluaa valjastaa markkinat rajoittamaan jäsenmaiden velanottoa. Tämän pyrkimyksen heikkous on kuitenkin siinä, ettei se tunnusta julkisen velan merkitystä rahoitusmarkkinoiden ja laajemmin talouden toiminnalle.
Niin kauan kuin euroalueen yhteistä velkaa ja keskushallintoa ei haluta kehittää, jäsenmaiden liikkeelle laskema julkinen velka on välttämätön väline.
Orpon hallitusohjelmassa tulee esiin pitkään jatkunut ristiriita Suomen Emu-politiikassa. Se haluaa rajoittaa jäsenmaiden kykyä harjoittaa aktiivista finanssipolitiikkaa mutta kieltää kuitenkin etenemisen kohti euroalueen itsenäistä finanssipoliittista toimivaltaa. Ilman toimintakykyistä keskushallintoa jäsenmaiden julkisen velan alistaminen markkinakurille tuottaisi kuitenkin arvaamattomia riskejä ja vaarantaisi koko euroalueen vakauden.
Niin kauan kuin euroalueen yhteistä velkaa ja keskushallintoa ei haluta kehittää, jäsenmaiden liikkeelle laskema julkinen velka on välttämätön väline. Vain se voi tasata Euroopan nousu- ja laskusuhdanteita, estää syvien lamojen ja joukkotyöttömyyden muodostumista, tasata alueiden välisiä eroja ja varmistaa riittävät julkiset investoinnit. Samalla julkisella velalla on keskeinen asema niin yksityisten rahoitusmarkkinoiden sulavassa toiminnassa kuin EKP:n rahapolitiikassakin.
Jäsenmaiden liikkeelle laskeman julkisen velan monet tehtävät velvoittavat EU:n jatkossakin puuttumaan voimakkaasti velkakirjamarkkinoiden toimintaan tavoilla, jotka takaavat julkisen velan turvallisuuden sijoituskohteina, rajoittavat rahoitussektorin spekulaatiota velkakirjoilla ja varmistavat jäsenmaille riittävät edellytykset julkisille investoinneille.
VTT Markus Ojala on poliittisen viestinnän tutkija Helsingin yliopistossa.
Artikkelikuva: günter / Pixabay
